Den Anlegern bieten sich grundsätzlich zwei Wege, um in Rohwaren zu investieren. Zunächst besteht die Möglichkeit, Aktien oder Obligationen von Unternehmen zu kaufen, die in diesem Sektor tätig sind. Steigt beispielsweise der Preis von Kupfer, dann dürften die Gewinne einer Kupfermine steigen und damit auch der Preis der Minenaktie. Die zweite Möglichkeit, und von dieser ist in der Folge die Rede, ist der Handel mit Terminkontrakten an einer Rohwarenbörse wie dem CBOT (Chicago Board of Trade). Wie dies funktioniert, wird am besten an einem Beispiel erklärt:

Ben ist Leiter eines grossen Landwirtschaftsbetriebes im amerikanischen mittleren Westen. Er geht davon aus, dass er in den kommenden zwölf Monaten eine Million «Bushels» (à ca. 35 Liter) Sojabohnen produzieren wird. Laut seiner Berechnung braucht er mindestens 10 USD pro Bushel, damit seine Kosten gedeckt sind. An der Chicagoer Rohwarenbörse werden Futures-Kontrakte für Sojabohnen, zu liefern in zwölf Monaten, zu einem Preis von 15 USD pro Bushel gehandelt. Ben entscheidet sich dafür, die halbe erwartete Ernte zu 15 USD auf Termin zu verkaufen: Er geht also 100 Futures-Kontrakte à 5000 Bushels «short». Er verpflichtet sich damit, eine halbe Million Bushels Sojabohnen zu 15 USD zu liefern, egal, wie hoch der aktuelle Preis zu diesem Zeitpunkt sein wird. Beispiel nachempfunden aus [1].

Natürlich braucht ein Handel immer zwei Parteien. In unserem Beispiel sei der Käufer der Futures die Handelsabteilung einer Bank. Laut den Prognosen des Commodity-Teams dieser Bank wird der Preis für Sojabohnen auf 17 USD steigen. Es ist also interessant, sich heute schon zu 15 USD über einen Terminkontrakt mit diesem Rohstoff einzudecken. Die Bank geht die Kontrakte also «long». Wollen Ben und die Bank nun tatsächlich Sojabohnen untereinander austauschen? Denkbar ist es, aber es findet in der überwiegenden Mehrheit der Fälle nicht statt. Für Ben ist es einfacher, seine Bohnen an seine gewohnten Abnehmer zum jeweiligen Tagespreis zu liefern und für Gewinn und Verlust finanziell abgeglichen zu werden. Für die Bank ist es noch vielmehr der Fall: Sie hat ja gar keine Möglichkeit, eine halbe Million Bushels Sojabohnen zu lagern. Die beiden Gegenparteien stellen ihre Positionen also vor dem Ablauf des Futures-Kontraktes «glatt» und gleichen Gewinn und Verlust finanziell aus. Stimmt die Prognose der Bank, gewinnt sie 2 USD pro Bushel. Ben hätte seine Bohnen also teurer verkaufen können. Liegt der Preis von Sojabohnen aber nur bei 13 USD, dann hat Ben alles richtig gemacht, er kassiert die Differenz von 2 USD ein. Eine physische Lieferung findet in diesem Fall nicht statt.

Das Beispiel verdeutlicht, um was es beim Handel mit Rohwaren-Futures geht: Um zukünftige Preisdifferenzen. Es handelt sich um Derivate, die den Preis abbilden, nicht den Rohstoff selbst. Über alle verschiedenen Rohwaren münden höchsten 5% derjenigen Futures-Kontrakte, die überhaupt über einen Liefermechanismus verfügen, in einem physischen Kauf oder Verkauf einer Ware [2]. Mit welchen Motiven die Akteure an den Markt treten, ist ganz unterschiedlich. Die einen möchten sich gegen zukünftige Preisschwankungen absichern, andere wollen just aus diesen Schwankungen Nutzen ziehen. Solche Futures-Kontrakte gibt es für Lebend-Rinder, Stahl, Erdöl, Gas, Kaffee oder eben auch Sojabohnen.

Wie beurteilen wir diesen Markt aus einer ethischen Perspektive?

Die ethisch relevanten Fragestellungen lassen sich grob in zwei Gruppen einteilen: Zunächst gibt es das Themenfeld der Herstellung der Rohstoffe: Ökologischer Raubbau bei der Gewinnung des Rohstoffs, der CO2-Ausstoss etc.; der Abbau von Rohwaren ist aus ökologischer Sicht oft problematisch. Aber auch soziale Fragen wie der mögliche Einsatz von Kinderarbeit und ausbeuterische Arbeitsverhältnisse im Allgemeinen sind zu nennen. Die zweite Gruppe von Problemen kreist um die Wirkung des Finanzmarktes auf die Preisentwicklung von Rohwaren. Werden durch Spekulationsblasen wichtige Güter plötzlich unerschwinglich? Werden die Preise durch das Mitwirken von «Spekulanten» nicht volatiler? Diesen Fragen möchte ich in der Folge nachgehen.

Rohwaren-Futures und die Probleme, die bei der Herstellung von Rohwaren entstehen

Die Aktionäre einer Rohwaren-produzierenden Firma streben nach Profit, der bei dieser Tätigkeit entsteht. Die Aktionäre als Eigentümer dieser Firma tragen auch die Verantwortung für die damit einhergehenden Schädigungen der natürlichen Umwelt. Eine wirksame Weise, als Investor den Prozess der Rohwarengewinnung sozial und ökologisch erträglicher zu gestalten, wird «aktives Engagement» genannt: Aktionäre fordern von ihrem Management Verbesserungen ein.

Wie steht es mit den Einflussmöglichkeiten eines Investors, der über das Halten von Futures-Kontrakten von steigenden Rohwarenpreisen profitieren will? Futures sind Derivate. Wegen der Existenz von Futures wird kein Erz geschürft, keine Kohle abgebaut oder verbraucht. Womöglich haben Futures einen Einfluss auf den Preis, aber auf die Art und Weise der Gewinnung und des Verbrauchs einer Ressource haben sie keinen Einfluss. Der ökologische «Impact» von Rohwaren-Futures ist im negativen wie positiven Sinn Null. Weder zerstören Futures die Natur, noch bewirken Futures-Halter einen positiven Prozess. Denkbar wäre allenfalls, dass Investorengruppen Einfluss auf die Rohwarenbörsen nehmen könnten, die die Spezifikationen der Kontrakte vornehmen. So könnte zum Beispiel verlangt werden, dass zur physischen Lieferung nur sozial- und ökologisch zertifizierte Waren akzeptiert würden. Eine Qualitätskontrolle besteht auch heute, allerdings bezieht sie sich (meinen Kenntnissen zufolge) nicht auf soziale und ökologische Kriterien. Da aber nur eine geringe Minderheit der Futures zu einem echten Rohwarenkauf führen, wäre der reale Einfluss dieser Massnahme vermutlich nicht gross. Anders als die Aktionäre von Rohwarenkonzernen, die an der Herstellung von Rohwaren verdienen und auch die Verantwortung tragen für die damit verbundene Schädigung von Ökosystemen, geht es beim Investieren in Futures nicht um die eigentliche Erzeugung von Rohwaren, sondern um die Veränderung von Preisen. Ein Future hat also keinen schädigenden Einfluss auf die Ökosysteme.

Rohwaren-Futures und die Probleme der Spekulation mit Rohwaren

Die Öffnung eines einst durch Produzenten und Käufer von Waren dominierten Marktes für Finanzinvestoren blieb freilich nicht ohne Folgen für die Preisentwicklung. Die Frage ist, wie die Preise beeinflusst wurden und ob dieser Einfluss schädlich war und ist. Insbesondere während und nach der Finanzkrise 2008 wurden Vorwürfe laut, wonach Finanzinvestoren, die ihre Risiken weg von traditionellen Aktien und Obligationenportfolios in die Rohwarenmärkte diversifizierten, eine Lebensmittelpreisblase verursachten. Hunger unter den Verletzlichsten war, so wurde argumentiert, die Folge. Allerdings ist diese These in den Jahren nach der Finanzkrise wissenschaftlich geprüft worden. Die mir bekannten Studien weisen darauf hin, dass der Einfluss der Finanzinvestoren

überschätzt wurde [3], [4]. Wirtschaftshistorische Betrachtungen über wesentlich längere Zeiträume argumentieren sogar in eine ganz andere Richtung: Die «Spekulanten» erhöhen die Preisschwankungen nicht, sondern sie hegen sie vielmehr ein. Verbote von Futures-Märkten führten zum Gegenteil dessen, was die Behörden erreichen wollten: Die Preise wurden volatiler [5]. Die historische Erfahrung scheint den Futures-Markt vom Vorwurf, die Preise spekulativ zu treiben, zu entlasten. Allerdings bleibt ein Schatten des Zweifels in einem Markt, der im Vergleich zu Aktien- und Obligationenmärkten von bescheidener Grösse ist. Die Möglichkeit, dass Finanzinvestoren die Preise von Rohwaren durch eine Dominanz auf dem Markt beeinflussen könnten, ist meines Erachtens gegeben.

Fazit

Als verantwortungsbewusste Vermögensverwalterin zieht Invethos bei Anlageentscheiden ethische Gesichtspunkte immer in Betracht. Würden wir aus ethischen Gründen vor einem Engagement in die Rohwarenmärkte zurückschrecken?

Rohwaren-Futures unterscheiden sich von Aktien und Obligationen von Rohwarenproduzenten. Futures beeinflussen weder die Menge, noch die Art und Weise der Produktion von Rohwaren. Es ist kaum möglich, z.B. einem Futures-Kontrakt auf eine Ölsorte einen CO2-Fussabdruck zuzuordnen. Preis und Produktion bzw. Verbrauch ist nicht das Gleiche. Der Futures-Kontrakt richtet also keinen ökologischen Schaden an. Eine positive Veränderung, wie man sie als Aktionär einer Minengesellschaft anstreben kann, lässt aber auch nicht bewirken. Aus ökologischer Sicht spricht also nichts für oder gegen den Einsatz von Rohwaren-Futures im Portfoliokontext. Was die Wirkung der Finanzinvestoren auf das Preisgefüge anbelangt, spricht vieles dafür, dass das Mitwirken von Finanzinvestoren am Terminmarkt für Rohwaren die Preisverläufe glättet. Man kann die Finanzmärkte in grossen Ganzen vom Vorwurf, die Preise spekulativ zu treiben, freisprechen. Allerdings gibt es Einschränkungen zu diesem Urteil: Wir wissen nicht, wie sich die Anlageströme in Zukunft verändern werden. Auch wenn die Erfahrung dagegen spricht, so scheint die Möglichkeit einer von Spekulanten induzierten Preisblase doch zumindest denkbar.

Ich sehe also keine starken ethischen Gründe, um vom Engagement in Rohwaren über den Terminmarkt Abstand zu nehmen. Ich mache jedoch eine gewichtige Einschränkung zu dieser Aussage: Auf Anlageprodukte, die Lebensmittel, die so genannten «soft commodities», enthalten, würde ich verzichten. Die Geschichte liefert uns zwar Hinweise, dass mit der Investition in diese Märkte bisher kein Schaden angerichtet wurde. Aber die Geschichte lehrt uns auch, dass Finanzinvestoren generell Blasen verursachen können. Dafür möchten wir bei Lebensmitteln keine potenzielle Mitverantwortung übernehmen. Es gilt also einen Fonds zu wählen, der die «soft commodities» links liegen lässt.

In einem inflationären Umfeld, wie wir es zur Zeit antreffen, sind Investitionen in Rohwaren-Futures eine Möglichkeit, sich vor dem Verlust seiner Kaufkraft zu schützen. Auch das ist ein wichtiges und legitimes Motiv. Als verantwortungsbewusste Vermögensverwaltungsgesellschaft ist es uns ein Anliegen, ethische Aspekte von Anlageentscheiden zu erörtern und die Überlegungen mit Ihnen zu teilen.

Sehen Sie die Sache ganz anders? Sagen Sie es mir!

Jonas Steinmann, Invethos

Bild: UNSPLASH in Zusammenarbeit mit Getty Images Foto zum Thema Landwirt auf Sojafeldern. Wachstum, Outdoor)